事件:恩华药业7月30日晚间发布2019年中报,2019年上半年实现营业收入20.97亿元,同比增长12.41%;归属于母公司所有者的净利润为3.22亿元,同比增长22.87%。
   
工业保持较快增长,业绩符合预期。2019年上半年实现扣非净利润3.22亿元,同比增长23.25%;其中二季度扣非净利润同比增长22.81%。2019年上半年工业收入同比增长18.55%,商业收入增长3.05%;其中麻醉类增长16.99%,精神类增长23.47%,神经类增长34.90%,其他制剂增长2.31%,原料药下滑7.93%。毛利率同比提升6.20pct,主要由于高毛利率的制剂收入占比提升。经营活动净现金流大幅增长65.08%,主要由于销售增长、回款增加;公司销售费用同比增长23.20%;管理费用同比增长62.44%,管理费用增长较多主要是由于本年度分摊激励费用。
   
一线产品保持较快增长,二三线产品继续放量。我们预计2019年上半年,咪达唑仑增速约18%,由于产品规格丰富,并加强无痛领域推广,使得公司咪达唑仑获得较快增长;依托咪酯增长约20%,继续保持较快增长。右美托咪定虽受带量采购影响,上半年仍旧增长约30%;瑞芬太尼(+60%)、度洛西汀(+50%)、阿立哌唑(+100%)、加巴喷丁(+30%)等二三线品种继续保持高速放量。利培酮(+5%)、齐拉西酮(+5%)、丁螺环酮(+10%)、西酞普兰(+20%)等产品保持平稳增长。
   
研发管线丰富,新品有望陆续上市。2019年上半年公司研发投入0.77亿元,同比增长13.89%,公司在研科研项目60多项。其中一致性评价项目已申报4项(氯氮平片、盐酸右美托咪定注射液、利培酮分散片、加巴喷丁胶囊),即将申报3项(氯硝西泮片、咪达唑仑注射液、注射用盐酸瑞芬太尼);仿制药项目已申报生产5项(地佐辛注射液、盐酸戊乙奎醚注射液、枸橼酸舒芬太尼注射液、盐酸羟考酮注射液、普瑞巴林胶囊),申报临床或BE备案3项(盐酸他喷他多片、盐酸他喷他多缓释片、枸橼酸芬太尼口腔贴片),1个项目完成临床试验即将申报生产(盐酸阿芬太尼注射液);创新药项目正在开展临床试验3项(D20140305-1、普瑞巴林缓释胶囊、DP-VPA),1个项目美国已完成III期临床试验并申报NDA(TRV-130)。我们预计2019年-2020年,公司有望获批地佐辛注射液、盐酸戊乙奎醚注射液、枸橼酸舒芬太尼注射液、盐酸羟考酮注射液等仿制药以及通过盐酸右美托咪定注射液、利培酮分散片、加巴喷丁胶囊、注射用盐酸瑞芬太尼等产品的一致性评价。随着新产品的陆续上市,将进一步丰富公司产品线,巩固公司在中枢神经领域的领先地位。
   
盈利预测及估值:我们预计公司2019-2021年实现收入44.47、49.83、55.07亿元,同比分别增长15.25%、12.05%和10.53%;归母净利润6.41、7.78和9.37亿元,同比分别增长22.18%、21.27%和20.54%。当前股价对应2019-2021年PE为19倍、16倍和13倍。公司所处的中枢神经用药领域护城河坚固,发展空间广阔,受带量采购等相关政策影响相对较小,当前市场已经充分体现政策悲观预期。维持“买入”评级。
   
风险提示:药品降价的风险;销售不达预期的风险。